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新股发行改革攻坚

作者:《支点》记者 方迎定点击次数:36   发布日期:2014-03-12

市场化改革方向不可逆转

 

党的十八届三中全会通过的《关于全面深化改革若干重大问题的决定》,明确提出要使市场在资源配置中起决定性作用。

2013年,证监会主席肖钢频出重手,推动一系列改革,其中触及资本市场灵魂的改革——注册制,就是还权于市场。

肖钢进一步明晰了证监会作为监管机构的定位,监管者要做市场之手的“小指”,且将“主营业务”从审核审批向监管执法转型,将“运营重心”从事前把关向事中、事后监管转移。

但对A股市场来说,发行体制改革一直难推的根本并非技术操作问题,而是监管层始终难舍对指数、价格的指导意图。

而A股市场是巨大的利益场,大量资金蹲守,或逡巡于一级半市场寻找利润,或游荡于二级市场打新获利。同时,各类上市公司股东也纷纷利用机会大比例套现,监管层如想以行政之手平衡多重利益主体,难上加难。

对比香港市场与内地市场,不难发现内地市场仍然缺乏真正市场化的机制。《亲历投行》一书作者、欧洲某精品投行并购咨询经理班妮在最近的一篇文章中写道:香港市场的发行定价过程有不少方面值得A股借鉴。

管理层路演之前有一个分析师路演过程,综合机构投资者的反馈得出企业一个大致的发行价格区间。在此过程中,一些过高和过低的报价其实已经被剔除。香港证监会规定,IPO最后确定的价格必须落在这个预路演给出的价格范围内,并写进招股说明书。

班妮指出,A股市场没有分析师路演的安排,承销商带着发行人与机构进行数天路演后直接进入询价阶段。与此相关的是,机构报价的差异性很大。以近期鹏翎股份(300375.SZ)的情况为例,投资者报价最低不足每股9元,最高接近20元。

在发售老股方面,A股也没有借鉴到成熟市场的精髓,由于信息不对称永远存在,成熟市场在IPO中发售老股需要有充分合理的理由,比如大股东在企业发展阶段曾向公司提供贷款支持。如果是大比例减持,则会影响投资者对企业的信心。在超募问题上,证监会也可能存在过度管制。

北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐指出,新股发行体制改革总体上向市场化方向迈进了一步,但未充分考虑市场的接受度和承受力,涉及的改革措施大多集中在技术层面,对于新股发行体制整体架构和职能配置关注不足,“从核准制过渡到注册制是一个制度变迁的过程,不是一蹴而就能够完成的。股票发行注册制的真正推行可能需要3年或更长的时间来准备。”

 

可能的未来格局

 

2014年初,全国证券期货监管工作会议上,证监会主席肖钢首次提出了中国推进发行注册制改革的总体思路:证监会依法设定和核准股票发行及上市条件,统一注册审核规则。发行人是信息披露第一责任人,其言行必须与信息披露的内容相一致。发行人、中介机构对信息披露的真实性、准确性、完整性、充分性和及时性承担法律责任。投资者自行判断发行人的盈利能力和投资价值,自担投资风险。证券监管部门依法对发行和上市全程进行监管,严厉查处违法违规行为。

肖钢在讲话中表示,注册制改革是推进监管转型的重要突破口,当前中国已具备向注册制过渡的基本条件。他同时表示,注册制的实施需要一个过程,且须以证券法修改为前提。此前,监管部门将按照过渡期的安排,在现有法律框架内做好今年的审核工作。

本刊记者获悉,为适应未来的新股发行政策,大部分券商内部都已开始部门调整。最大的变化是,质量控制、风险控制将相对独立甚至完全独立;其次是发行端,资本市场部门或者销售部门的定价能力、销售能力将至关重要。

“做出来的项目,怎么定价,能不能定个好价,让发行人、投资机构以及监管机构满意,很考验能力。”上述广发证券投行部项目经理对本刊记者表示,新股发行的改革将使券商内部机构利益链条重新分配,慢慢会对这个行业产生深远影响。

而对于未来资本市场的整体改革,重庆市市长黄奇帆在今年初的重庆市经贸工作会议上表示,解决近期股市困局的症结及其出路,可以通过深入领会十八届三中全会决议找到答案。

“三中全会关于股市有三句话,这三句话的排列顺序需要深入理解。”黄奇帆表示,应当先建立多层次资本市场,再推多渠道股权融资让巨量现金进入股市,提振股市信心后,再启动股票发行注册制改革。

武汉股权托管交易中心龚波表示,中国资本市场长期以来存在结构性缺陷,“导致市场供需失衡、企业缺乏规范、缺少资本理念,这都是IPO‘三高’现象发生的原因”。(支点杂志2014年3月刊)